# 金利 # 金融政策

「逆イールドで危機を煽る人」たちが見逃している、ある決定的な視点

過去のバブル崩壊から読み解く

「逆イールド」が起きるメカニズム

米国の国債市場で3カ月物の利回りが、10年債の利回りを上回る長短金利の逆転が起きた。これが先行きの景気後退を懸念させ、市場の動揺が高まっている。

過去の例では長短金利の逆転=逆イールドが起きるとその後、景気後退が訪れてきたしかし、逆イールドになったから景気が後退したわけではない。

長短金利の逆転で銀行の収益が低下し景気の下押し圧力になる面は確かに否めない。しかし、逆イールドそのものは景気後退の直接的な原因ではない。逆イールドは景気拡大期終盤にしばしば観察される現象に過ぎない。

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好況が長く続けば、景気過熱による弊害を防ぐため中央銀行は金融を引き締める。それに伴って短期金利は自動的に上昇するが、引き締めによる景気のスローダウンを反映して長期金利は上がらない。それが逆イールド発生のメカ二ズムである。

逆イールドは、単に中央銀行が金融を引き締めた結果の表れでしかなく、問題はその金融引き締めの度合が景気のスローダウン程度で済むのか、あるいはオーバーキルとなって景気後退を招いてしまうのか、という点である。

 

これまでの発生要因と対処方法

直近、過去2回の逆イールド(3カ月-10年)発生時の状況を見てみよう。

前々回は1998年9月に逆イールドとなった(下記グラフ中①)。1998年秋は、LTCM(ロングターム・キャピタル・マネジメント)破綻の危機が起きたときだ。

当時のFRB議長だったアラン・グリーンスパンは、9月から3回連続でFF金利を引き下げるという荒業で対処した(②)。この時の逆イールドは、このような異常事態の中で起きたものだから、イレギュラー扱いするべきだろう。実際、すぐに逆イールドは解消され、スプレッドは再び拡大に向かった

出所:ブルームバーグデータよりマネックス証券作成

この時のグリーンスパンの迅速な対応は、LTCM破綻が金融危機に発展するのを回避したという点で称賛されるべきものだが、その後のバブル拡大を助長することとなった。グリーンスパン自ら「根拠なき熱狂」と評していた株式市場はテック・バブルの様相を呈し始めていた。

そのためFRBは慌てて再び利上げを開始した。スプレッドは縮小し、ついに2000年4月、逆イールドとなった(③)。しかし、ここが重要なことだが、その時点では既に株価は天井をつけていた。S&P500もナスダック総合指数も高値は2000年3月だ。ところが株価の天井というのは、後にならないとわからない。まさにグリースパン自身が言っている。「バブルは、はじけてみるまでそれがバブルであるとわからない」。

3月には株価がピークアウトし、4月には債券市場で逆イールドが発生していたにも関わらず、FRBは5月にもう一度利上げを断行してしまう。しかも、それまでの利上げは25bpsずつであったが、この時は一気に50bps引き上げた(③矢印)。

これが「ラストストロー(とどめの一撃)」になった。テック・バブルは崩壊し、米国景気は2001年3月からリセッション入りとなったのである。